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北京时间8月13日晚，贝壳集团正式登陆纽交所，股票代码BEKE，开盘报35美元，较发行价上涨75%。截至美股收盘，贝壳集团报3.744美元，较发行价上涨87.20%，市值422.13亿美元。

招股书显示，2019年，贝壳集团总成交额(GTV)为2.128万亿元，推动了超过220万宗房屋交易，成为中国最大的房屋交易和服务平台2020年上半年，贝壳集团GTV达1.33万亿元，同比增长49.4%。

此次，壳牌集团以20美元/ADS的发行价卖出1.06亿ADS，高于此前公布的价格区间上限。壳牌集团将筹资21.2亿美元，这是自2018年3月爱奇艺在美国上市以来，中国公司在美国的最大一次IpO。

成功上市的背后，前期参与贝壳投资的机构可谓回报满满，尤其是既是联合主承销商又是早期投资者的华兴资本受益最大。

据了解，华兴资本旗下的华兴新经济基金在链家(壳牌前身)参与了多轮融资。从股权结构来看，华兴资本董事长包凡，持股3.8%，为公司第五大股东。

包凡本人也多次对科控股表示赞赏和信任。他曾表示，科控股股份有限公司是过去五年工业互联网领域最成功的案例之一，它真正开始从线下改造整个行业。“我们肯定赌它赢”。

不过，对于马上上市的亮点背后的壳模式，仍有不少质疑。

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坚持、创新与争议

纵观科控股股份有限公司的上市之路，可以说经历了最初的坚守，实现了模式的创新，也受到了行业的质疑。

早在2014年，就开始在系统内快速推广互联网，2018年4月，由网络升级而来的科控股有限公司上线。与链家，的垂直自营模式不同，贝壳定位为一个全新的互联网房地产平台，吸引了更多像链家这样的经纪公司入驻。

在打破传统租售业务的逻辑下，壳牌的使命是进行自下而上的互联网转型。链家， 左晖，董事长希望通过呼吁所有经纪品牌开放资源，打破行业痼疾，打通所有与住房相关的链条和环节。

用左晖的话说，“我们正在建造一个体育场，我们希望在这里踢得越来越多，踢球的规则也越来越好。我们的利益实际上是市场的利益。公平公正的协议和规则最大限度地发挥了shell平台的优势。”

从互联网信息平台的维度来看，链家系可以说是赶上了一个后期的插曲。为此，左晖不遗余力地将火力转向协助空壳平台，并在线上线下全方位推广。几个有互联网背景的高管加入，做了最大的资源倾斜，前十大职能部门被归为空壳。

贝壳也不负众望，一经推出就推出了重磅创新产品——ACN的经纪合作网络。这个网络的出现改变了房地产经纪机构和经纪人的运作模式。

根据ACN网络的规则，贝壳和品牌方按照一定比例扣除店铺的业绩提成，其余部分由包括店铺、物业录入人、客户来源交易人等各方共同承担。本质上是用SaaS技术打破整个房地产经纪链条中的信息孤岛，让物业、客户、经纪人无缝连接。

依靠这种颠覆性的模式创新，壳牌完成了住宅服务业的重构，并迅速向全国扩张。招股书数据显示，截至2020年6月，科控股股份有限公司平台已进驻全国103个城市，连接了265家新经纪文胸的45.6万余名经纪人和4.2万家经纪门店

多线集成使炮弹成本明显增加。2017年至2019年，贝壳的收入成本分别为207.2、217.8和247.1亿元。招股书显示，佣金和内部补偿费用在壳成本中占比最大，壳成本是指支付给协助完成交易的其他机构和渠道的佣金，以及支付给中介机构和销售人员的交易佣金。2017年至2019年，房地产销售佣金分别为156.6元、157.7元和194.4亿元。

来源：招股书

业绩方面，2017年至2019年，科控股公司营业收入分别为255亿元、286亿元和460亿元；同期净亏损分别为5.38、4.28、21.8亿元，近三年累计亏损超过31亿元，其盈利模式受到不少投资者质疑。

从贝壳App目前的功能布局来看，科控股相当于一个B2B平台，其主要用户是房产中介和终端买家。然而，与其他B2B系统不同，科控股公司仍属于链家系统。对此，业内普遍声音认为，科控股公司的商业模式存在悖论，即平台与线下自主品牌存在明显的利益冲突。

事实上，业内人士长期以来对科控股的商业模式极为不满。其中，以姚劲波为首的58系与炮弹的对抗更为直接和激进。在姚劲波看来，壳牌倡导的“开放平台”及其价值逻辑更像是“既是运动员又是裁判”。他把贝壳当成封闭的苹果系统，说58 City是开放的安卓。

2018年6月，58集团与中原地产、我爱我家、21世纪地产中国， 中原地产等合作。召开全行业“地产”誓师大会组建“地产联盟”，这也被外界解读为“围剿链家联盟”。之后，两大阵营围绕“实房”和“开放平台”展开了一系列竞赛，成为业内最受关注的话题。

姚劲波朋友圈截图

贝壳上市那天，姚劲波在朋友圈里写道：“今天贝壳上市了。恭喜左晖将军但负责任地说，我们相信开放平台安卓将比封闭平台更大，58 安居客退市将全方位进入/赋能行业！”言下之意，58城及其安居客是整个行业的“中立平台”，充满火药味。

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豪华股东阵营

华兴资本可能会成为大赢家

借助链家系统多年的经验，炮弹在几年内发展迅速。除了经验优势和强大的融资能力，也促进了贝壳的上市。

数据显示，2016年4月，链家(后更名为壳牌)获得华兴资本旗下华兴新经济基金60亿元融资。2017年1月，链家完成C轮融资，华兴新经济基金继续投资。

2018年4月，科控股有限公司投产后，通过协议方式将原投资者在的股份转让给科控股有限公司。此后，壳牌在2019年的D轮融资中筹集了超过12亿美元，华兴资本也再次效仿。当时，科控股公司的估值已经超过100亿美元。

在IpO之前，壳牌创始人兼董事长左晖，个人持股比例为28.9%，使他成为第一大股东；在机构投资者中，腾讯是最大的外部投资者，持股比例为12.3%；此外，软银持股比例为10.2%，高瓴资本持股比例为5.3%，华兴资本董事长包凡持股比例为3.8%。

IpO后，左晖持有26.2%的股份，如果按照昨日收盘时贝壳422.13亿美元的市值计算，对应的价值约为110亿美元(折合人民币767亿元)。包凡所持股份价值约16亿美元(折合人民币111亿元)。

在贝壳敲钟的那天，包凡发了一封《致敬贝壳，做难而正确的事——写在贝壳找房上市之际》的信，祝贺贝壳成功登陆资本市场。包凡在信中表示，作为壳牌最坚定的战友，华兴有幸获得了公司坚定不移的信任，成为唯一一家为壳牌提供从投资到投行“跨链金融服务”的机构。回望过去，华兴与壳牌互利共赢的往事历历在目。

除投资外，华兴资本是本次贝壳IpO联合主承销商中唯一的国内投资银行，并深度参与了贝壳上市运作。可以说是贝壳上市背后的大赢家之一。

IpO只是一个阶段，不是终点。基于贝壳形成的护城河，包凡对贝壳的期待是“住”。“未来所有与居住相关的需求，都可以在贝壳里得到满足”。

谈到可以想象的贝壳规模，包凡表示，目前的房地产市场是仅次于电子商务的垂直领域。如果把相关的家装和金融业务考虑在内，市场规模不是真正的问题，问题的核心是链家能在贝壳蛋糕上切下多少。

据了解，新经济基金在投资科控股有限公司之前，先后在、投资了旅游、自由等“衣、食、住、行”领域的企业。关于轨道选择，包凡在公开演讲中表示，华兴有三个标准。首先，产业规模要足够大，至少上千亿。二是链条比较长，环节效率不高，错配多。第三，非常重要的是，上下游环节的玩家相对分散。如果头部企业市场份额低于20%，这个行业应该有机会。

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